Konvertible obligasjoner : en analyse av det norske markedet

Abstract

Formålet med denne studien er å gi en introduksjon til det norske konvertible obligasjonsmarkedet. Selskaper som finansierer seg gjennom konvertible obligasjoner er i hovedsak kapitalintensive industrier som olje & gass og shipping, men også innen sjømat og annen industri. Dette er gjerne selskaper med betydelig kredittrisiko og 80% av alle konvertible obligasjoner er ratet som «high-yield» obligasjoner. Majoriteten har en løpetid på mellom 3 og 5 år og er utstedt uten sikkerhet i selskapets aktiva som et senior usikret (43%) eller underordnet (28%) obligasjonslån. I dag er den største andelen av konvertible obligasjoner utstedt i dollar og euro i nominell verdi. Konvertible obligasjoner er beskyttet av obligasjonselementet med en opsjon til å delta i selskapets utvikling ved å konvertere til underliggende aksjer. Jeg ønsket derfor å undersøke om denne nedsidebeskyttelsen gav seg utslag i lavere volatilitet. Funnene tyder på at konvertible obligasjoner har lavere standardavvik enn sine underliggende aksjer, noe som også ble bekreftet gjennom F-tester. Videre fant jeg at samtlige konvertible obligasjoner reagerte positiv eller uendret i minst 80% av dagene når aksjekursen gikk opp, men at samvariasjonen var betydelig lavere når aksjekursen gikk ned. Nullhypotesen om normalfordeling ble forkastet for samtlige verdipapirer, med ekstremverdier for kurtose blant de konvertible. Jeg ønsket derfor å undersøke hvorvidt konvertible obligasjoner kunne bidra til å redusere risikoen ved å ta ut en og en underliggende aksje og erstatte denne med konvertibel obligasjon. Resultatet var at samtlige porteføljer fikk lavere standardavvik og bedre avkastning enn porteføljene som kun bestod av aksjer.

The purpose of this study is to give an introduction to the Norwegian convertible bond market. Issuing companies of convertible bonds are primarily capital-intensive industries such as oil & gas and shipping, but also within seafood and other industries. These are often companies with substantial credit risk with 80% of the convertible bonds being rated as "high-yield". Most of the convertible bonds are issued with duration of 3 to 5 year, are senior unsecured (43%) or subordinated (28%) bonds. Today, the largest share in nominal value of convertible bonds is issued in dollars and euros. Convertible bonds offer downside protection with an option to participate in the upside by converting to the underlying share. I examine whether this downside protection will result in lower volatility. I find that all the convertible bonds have lower standard deviations than their underlying shares which are also confirmed by F-tests. Furthermore, I found that all convertible bonds reacted positive or unchanged for at least 80% of the days when the stock price went up, but the correlation was significantly lower when the stock price decreased. The null hypothesis of normal distribution was rejected for all securities, with extreme values of kurtosis among the convertibles. I therefore wanted to investigate whether the convertible bonds could reduce the risk by replacing the underlying share one by one with convertibles. The result was that all portfolios had lower standard deviation and better returns compared to portfolios that only consisted of shares.