The weekend volatility effect, value at risk and option pricing in the market for gold futures at the Chicago Mercantile Exchange

Abstract

This thesis’ objective is to explore the existence of a Weekend Volatility Effect in the market for gold futures at the Chicago Mercantile Exchange during the period 1992-­‐ 2012, providing the much needed updated conclusions concerning this effect in the market for this particular commodity. The analysis includes open and close prices allowing for the comparison of weekend-­‐, trading day-­‐ and overnight returns. A largely negative Weekend Volatility Effect is detected as the weekend’s annual return standard deviation on its lowest, for contract maturities ranging from two to three months, is estimated to 5,88% while that of the general trading day is estimated to 20,77%. The 24-­‐hour return variance during the weekend is therefore only 7,6% of that of the general trading day posing a valid argument for the Trading-­‐ Time Hypothesis, over the Calendar-­‐Time Hypothesis, due to the significantly greater relevance of trading relative to news on return variability. Further, the Weekend Volatility Effect is largely visible in an analysis of both VaR and option pricing. For the weekend’s parametrically estimated VaR at a 99% confidence level, ignoring the present effect results in an estimated loss level of 2,17% points more than the loss-­‐ level acknowledging the effect. For a 10% delta call option, priced at the time of Friday’s close and maturing at the time of the following Monday’s open, assuming the Calendar-­‐Time Hypothesis to hold result in an option overvaluation of 1149%. Equivalently, a call option priced at the time of Monday’s open with maturity set to the time of Friday’s close is, when priced according to the Calendar-­‐Time Hypothesis undervalued by 63%. The significance of the over-­‐ and undervaluation is seen to rapidly reduce as whole weeks are added to the options’ maturities. Out-­‐of-­‐the-­‐ money options prove much more sensitive, in terms of percentage option over-­‐ and undervaluation, to the present Weekend Volatility Effect relative to in-­‐the-­‐money options. Concluding recommendations strongly advice acknowledging the present negative Weekend Volatility Effect in risk estimation and management, with the obvious better fit of trading-­‐ than calendar-­‐time as the market’s price-­‐generating time-­‐measure. Sammendrag Det er denne oppgavens formal å undersøke om det finnes en Weekend Volatilitetseffekt i markedet for gull futures ved Chicago Mercantile Exchange i løpet av perioden 1992-­‐2012, og dermed gi sårt tiltrengte konklusjoner om denne effekten i dette bestemte råvaremarkedet. Analysen inkluderer open og close priser slik at helge-­‐, handledag-­‐ og over-­‐natten avkastninger kan sammenlignes. En significant negativ Weekend Volatilitetseffekt påvises ettersom helgens årlige standard avvik, for kontrakter med en maturitet på to til tre måneder, er estimert til 5,88% mens den i løpet av en generell handledag er på 20,77%. Avkastningenes 24-­‐timers varians i løpet av helgen er derfor bare 7,6% av den i løpet av en generell handledag, og resultatene argumenterer derfor for Handletid Hypotesen, over Kalendertid Hypotesen, grunnet den synlige større påvirkningen av handel enn nyheter på variansen i avkastningene. Videre er Weekend Volatilitetseffekten meget synlig i en analyse av VaR og prising av opsjoner. For helgens parametrisk estimerte VaR, med et sikkerhetsnivå på 99%, å ignorere effekten, resulterer i et tapsnivå på 2,17% mer enn det tapsnivået som tar hensyn til effekten. For en 10% delta call opsjon, priset ved fredags close med maturitet satt til tidspunktet for mandags open, å anta Kalendertid Hypotesen til å holde fører til en overestimering av opsjonsverdien med hele 1149%. På same måte fører Kalendertid Hypotesen til en underestimering på 63% av prisen på an call opsjon dersom opsjonen prises ved mandags open med maturitet satt til fredags close. Størrelsen på over-­‐ og underprisingen av opsjonene reduseres kraftig når hele uker legges til opsjonenes maturiteter. Out-­‐of-­‐the-­‐money opsjoner viser seg å være mye mer sensitive, i prosent, til den eksisterende Weekend Volatilitetseffekten enn in-­‐the-­‐money opsjoner. Konkluderende anbefalinger råder en anerkjennelse av den eksisterende negative Weekend Volatilitets Effekten ved risiko estimering og håndtering, med en åpenbart bedre passform av handletid i forhold til kalendertid som markedets relevante pris-­‐genererende tidsmål.